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Economía

Álvarez Agis: “Hay que desarmar las medidas que le ponen piso a la brecha y aflojar quirúrgicamente el cepo”

El exviceministro de Economía consideró, en diálogo con Hernán De Goñi, razonable el plan de estabilización de Guzmán. Pero aún falta dar señales de tasas y gestar acuerdos que permitan aportar reservas

-¿Cómo terminamos en este callejón?

La Argentina tiene un superávit de dólares. El problema es que no está en el BCRA. Cuando se decreta la cuarentena el 20 de marzo, la economía se contrae. Las importaciones caen violentamente y las exportaciones caen pero no tanto (porque esta vez por suerte exportamos commodities). Pero había una afluencia de dólares en el arranque: en ese momento el BCRA compraba u$s 44 millones por día. Pero  eso se quiebra y el Central empieza a perder reservas cuando la brecha pasa de $ 80 a $ 100 y después llega a $ 125. Eso para fue producto de haber abaratado mucho los pesos.

-Bajar la tasa en ese momento sonaba razonable.

-Sí, es un error visto con el diario del lunes. Todos los bancos centrales del mundo entraron a la pandemia pensando que era algo de tres meses (los médicos también), y consideraron razonable hacer un puente crediticio entre marzo y octubre. Ahora, en una economía que tiene la debilidad estructural que tiene la nuestra con su moneda vos lo que hiciste es iniciar la corrida. Si el país se está prendiendo fuego, la nafta con la que se está prendiendo te la prestó gratis el Banco Central. Ese es el problema. El desarme de Leliq fue una muy mala idea. La política económica que nos podíamos permitir era política fiscal expansiva pero política monetaria contractiva. O sea, que la plata fuera cara, y se quedara lo más posible en pesos. Cuando hiciste política monetaria y fiscal expansiva, en lugar de reactivar el crédito reactivaste la brecha.

-¿Eso fue un error no forzado?

-Cuando empezó, nadie tenía un manual de la pandemia. Pero en junio ya empezó a ser un error no forzado. Supongamos que para ayudar a las pymes o para que no se fundan un montón de compañías, aceptabas transitar esto con política monetaria expansiva. Lo que para mí es un suicidio es tener un esquema de cambio desdoblado de facto, en el que se administró el formal pero se dejó flotar libremente el paralelo.

-¿Cómo se podría haber administrado el paralelo, si el BCRA lo desconoce como mercado?

-Ese es un primer error. Entiendo perfectamente que el BCRA diga que el blue no es un mercado transparente y que ahí no puede intervenir. Es lo mismo que le puede pasar a la AFIP, que sabe que hay fábricas textiles que trabajan en la informalidad pero su opción es dejarlas vivir y que generen algún empleo o cerrarlas para recaudar. Ahí no hay medias tintas. Lo entiendo. Pero el contado con liquidación no es un mercado ilegal. Ahí creo que fue un error ignorar el fenómeno de la brecha.

Cuando pones un control de cambios siempre hay una brecha. El problema es qué haces con esa brecha, cómo se la administra. Algunas veces no preocupará que suba, habrá veces que necesitarás que baje. Lo que no puede pasar es que suba todo el tiempo. Si no lo que te termina pasando es que la mejor opción financiera en la Argentina desde el 20 de marzo es la brecha.

-¿Cubrirse por el dólar es apostar a que le vaya mal al Gobierno?

-Hay gente que quiere que le vaya mal, seguramente la habrá. Pero también hay gente que quiere que le vaya bien y compra brecha. ¿Por qué? El peor error del programa del Fondo en la Argentina fue dejar flotar libremente el tipo de cambio. Así fuimos de $ 17 a $ 60. ¿Qué hicieron después? Control de cambios. Alberto hereda el control y ¿qué dice  implícitamente el BCRA? Voy a dejar flotar libremente la brecha. Estamos en este lío por esa mala decisión. No critico que el Gobierno haya tenido que gastar más de cinco puntos del PBI para enfrentar la pandemia. Lo que critico es que le esté regalando plata horizontalmente a quien la necesita pero también a quien no lo necesita. Eso en la Argentina termina haciendo que la gente se cubra.

-¿Esperar a que llegaran dólares cuando se terminara la reestructuración de la deuda fue un supuesto razonable o demasiado optimista?

-El 10 de septiembre, a días de haber reestructurado, en el mercado de CCL se vendía a $ 119 por dólar. Hace tres días se compraba a $ 175. ¿Qué pasó en el medio? El 15 de septiembre. El BCRA endureció un cepo que era difícil imaginar cómo endurecer más. En vez de enfrentar el problema con lo que entendíamos que era el programa original para el día después de canje (primero reestructurar la deuda, luego liberar a los fondos externos que estaban atrapados en la curva de pesos y luego ordenar la economía con un acuerdo con el Fondo), se cometió un error no forzado del mismo nivel que el reperfilamiento de Lacunza, que queriendo arreglar un problema termina desatando una tormenta.

La lógica del reperfilamiento era: “vencen muchos pesos, si los pago van a terminar corriendo contra el dólar”. Lo lógico era poner un control de cambios. No se hizo. Reperfilaron, desataron una crisis bancaria con salida de depósitos y al final tuvieron que poner un cepo. El 15 de septiembre fue parecido: se iban muchos dólares ahorro, pero ahora se van más depósitos que dólares ahorro. Y al final del día hubo que revertir la medida porque no resultó.

-Ahora vamos a probar con señales conocidas, como ser mostrar disciplina fiscal y recurrir al Fondo como ancla de expectativas y de financiamiento. ¿Funcionan a esta altura?

-Veo una novedad antes que eso. El Gobierno, a partir de concentrar las decisiones económicas en el ministro de Economía, empieza a delinear un plan de estabilización que luce razonable. Las condiciones objetivas todavía permiten que se cumpla. Ahora estamos viendo un BCRA que interviene en el contado con liquidación, un Tesoro que quiere llevarse todos los pesos que hay en la economía (para que no me sigan comprando brecha) y además algo más lógico, que es: no voy a emitir plata arriba de la liquidez que ya tengo, lo que va hacer es moverla de lugar, que es razonable.

-¿Las situaciones de crisis demandan un discurso ordenador?

-Para tener un programa de estabilización razonable debe haber una sola persona que lidere ese proceso. No podés tener una discusión económica, como venía sucediendo. Si hace eso rápido, con los componentes que tiene que tener y logra empezar a trabajar sobre la oferta de dólares en lugar de restringir todo el tiempo la demanda, vamos a pasar todo esto como un trago muy amargo, pero nada más. Me parece que el otro rumbo, el que se empezó a marcar el 15 de septiembre, terminaba tarde o temprano en una crisis peor que la que ya estábamos viendo por la pandemia.

¿Que componentes le faltan para que termine de ser un plan de estabilización?

-Hay un punto de discusión. Uno puede tener alguna diferencia sobre si esa estabilización hay que hacerla absorbiendo pesos de la economía, algo más cuantitativo, o subiendo mucho la tasa de interés, o sea moviendo un precio. Lo que si hay que atender es que esta es un ancla de corto plazo. El ancla de mediano plazo tiene que ver con lo fiscal.

El Gobierno espera que los legisladores hagan su parte aprobando rápido el Presupuesto 2021.

-Esa discusión no tiene que ser solo con el Congreso, sino con el FMI. Si el Gobierno logra un acuerdo con el Fondo de gradualismo fiscal, que es lo que parece que va a hacer, para que se convierta en ancla tiene que tener financiamiento. No vamos a ir a déficit cero, estamos de acuerdo, y si lo prometiera no lo creeríamos. Es razonable que se proyecte entre tres y cuatro puntos de déficit fiscal.

La pregunta es cómo lo financiamos. Si el Fondo propone gradualismo y el cree que no hay que devaluar porque el tipo de cambio está bien y la brecha tiene más que ver con una cuestión financiera y no de competitividad, entonces el Fondo tiene que apostar a eso con recursos frescos. No puede haber gradualismo fiscal y después que Dios te lo financie. Si no lo del Fondo es hacer el diagnóstico pero no hacerse cargo de las consecuencias fácticas del diagnóstico.

-¿Alberto Fernández está dispuesto a dar ese paso político de pedir más plata al FMI?

-Creo que debería hacerlo, porque en este caso le funcionaría tanto a la Argentina como al Fondo. La Argentina le mostró al Fondo, a fuerza de un golpe muy fuerte, que a esta economía no se estabiliza ni con u$s 44.000 millones constantes y sonantes si no hay un control de cambios que funcione como barrera de contención.

La economía tenía una crisis en la cuenta capital y casi 20 puntos del producto en Lebac. Era imposible que esos dólares no se terminaran fugando. Ahora ese problema no está, porque no tenés una bestia dormida como eran las Lebac en manos de fondos extranjeros, esperando salir porque se cortó el carry trade. Y si lo tuvieras, hay un control de cambio que evita que salgan. Hoy si el Fondo pone un dólar, ese dólar queda en las reservas. Tiene mucha más potencia estabilizadora un dólar hoy que hace un año. No sé si el Gobierno quiere o no quiere, tal vez sea una estrategia de negociación. Es válido.

Pero me parece que los argentinos sólo nos quedamos tranquilos (desde la compañías más grande de la Argentina hasta el taxista) cuando el BCRA se vuelve a llenar de reservas. Hasta que eso no pase la corrida no va a parar. Al principio esas reservas probablemente tengan que venir de ayudas, de acuerdos específicos con algún sector exportador. Cuando uno ve al BCRA lleno, una brecha que baja y una tasa que sube, ahí nos vamos a convencer todos de que tal vez es hora de venderle un dólar al BCRA y quedarse con algún peso en el bolsillo. El plan de estabilización tiene que ver con ordenar primero la caja de dólares y después la de pesos.

¿Es aconsejable recurrir a un crédito tipo REPO o al swap con China para que esos dólares estén antes de fin de año?

-Hay una clara subestimación por parte del mercado de los recursos con los que cuenta el Banco Central para evitar una devaluación. No tengo dudas de que los tiene. Creo que hoy el problema es que está configurando mal las variables, pero los recursos los tiene. No hay que ser kirchnerista para activar el swap de China. El 15 de diciembre de 2015 Sturzenegger los convirtió a dólares por u$s 3200 millones y los usó en el mercado de cambios para estabilizar una corrida. En 2014 también se hizo.

Creo que el Gobierno tiene bastante más margen. Y creo que la brecha alta es una dinámica que te empieza a filtrar, pero no te lleva puesto al Banco Central, como pasó en marzo de 2018, cuando se desarmaron u$s 2000 millones de Lebac y listo, game over. Hoy los incentivos están mal configurados. Si ves una brecha de 120%, y ves la tasa de interés local muy barata, no hay que tener un máster en Finanzas para entender que hay que hacer en este contexto. Lo primero entonces es revertir esa dinámica, y después anclar la de mediano plazo con un buen acuerdo con el Fondo que de máxima traiga dólares.

¿Cuál es el valor de una brecha tolerable?

-No hace mucho estudiamos en detalle las 22 experiencias que hay en el mundo de sistemas de tipos de cambio múltiples. Algunos son de facto, otros son de jure. Lo que muestra ese estudio es que las brechas tolerables son debajo de 50%. No hay un número mágico. Valores superiores empiezan a ser nocivos. Y dinámicas en donde la brecha solo sube también son nocivas. Entre 2011 y 2015 hubo también dos momentos en los que la brecha llegó al 80%. Pero fueron semanas.

La Argentina puede hacer una transición de mediano plazo con una brecha debajo del 50% que le permita empezar a recuperar las reservas, normalizar la dinámica de las exportaciones y poco a poco ir reduciendo el control de cambio. Hay un punto que también se menosprecia: si dentro de seis meses tenemos un control de cambios un poco más relajado que el de hoy, lo que tiene que hacer el Gobierno es empezar a decirle al mercado ‘vamos en esa dirección, vamos a un menor control’.

Tal vez a algunos les gustaría ir más rápido y fuerte (ya probamos en 2016 y nos fue horrible), pero si vamos en un sendero más paulatino es importante que nos pongamos de acuerdo en la dirección. La dirección tiene que ser más dólares en el Banco Central, menos control de cambios. ¿En cuánto tiempo? Probablemente en años, no en meses, pero esa tiene que ser la dirección. El 15 de septiembre se dio la señal contraria y eso es lo que gatilló la estampida.

El impuesto PAÍS y la retención de Ganancias le ponen un piso de 65% a la brecha. ¿Cómo se asimila eso con una brecha tolerable?

-Creo que lo primero que habría que desarmar son las medidas que le ponen piso alto a la brecha. Ejemplo: pasaste de un contado con liquidación de $ 119 a $ 170 porque le pusiste un parking de 15 días. Hay medidas que uno puede pensar -ex ante- que ayudan a reducir la demanda. Pero también reducen la oferta más de lo que reduce la demanda. Entonces el precio de equilibrio queda más alto.

Hubo una pandemia, hubo una emergencia, era una situación muy compleja, y se cometieron errores. Si avanzamos más en el sentido que hoy empieza a delinear el Ministerio de Economía, todavía hay una posibilidad de que nos vayamos del escenario malo. El control de cambios siempre era pensado como un torniquete que paraba la sangría de reservas para llegar al hospital, porque no queres vivir con un torniquete. Lo que pasó el 15 de septiembre es que el Banco Central apretó más fuerte y en más cuantía. Lo que hay que ir haciendo ahora es ir aflojando quirúrgicamente, de a poquito y lo máximo que se pueda, con fortalecimiento de reservas.

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